新增产能较多 塑料震荡上行

2016年，LLDPE期价总体经历了三轮上涨势头，开启强力反弹。第一轮上涨势头是在1月初到三月底，下游企业春节前备货及石化企业在3月份的集中检修。进入4月份后，下游需求转淡，期价开始回落。第二轮上涨是在5月底到七月初，主要原因是市场资金炒作，使得传统淡季下的LLDPE期价上涨，在7、8、9月份，恰逢G20峰会，因为环保原因，令不少下游企业停工，使得处于集中检修期的LLDPE期价回落。第三轮上涨是在9月下旬开始的，石化企业在国庆节前完美去库存，预期的新增产能延迟投产，造成供给减少，加之迎来下游农膜的传统旺季，原油的强力反弹，资金的炒作，LLDPE连创近年来的新高。展望2017年，由于欧佩克与非欧佩克达成减产协议，减产将近180万桶。若各产油国很好地执行各自的削减份额，油价将进一步上升。只是市场担忧利比亚和尼日利亚拥有减产豁免权，美国也会趁着油价上涨，提高页岩油产量。现在的低油价已经影响到各产油国的经济发展，我们预计油价的震荡区间将有进一步上升。这给予PE市场以成本支撑。

　　2017年，我国PE产能继续增加。且供应增加的压力明显要大于2016年。但环保政策原因，回料供应减少，尚留有一定的供需缺口。因为销往欧美的利润更高，今年我国的PE进口量同比下降，人民币的贬值也可能导致明年的PE进口量不会很大。需求方面，“旺季不旺”的态势将继续延续，但快递等行业的崛起，令下游的包装膜行业需求旺盛。LDPE与LLDPE的价差远远高于历史平均值，下游企业可能会考虑成本原因，增加LLDPE的采购。国内经济结构进一步优化调整，刺激塑料(10130, -95.00, -0.93%)制品等的消费，我们预计LLDPE以震荡上行为主。

　　一、行情综述

　　1、货市场行情

　　图1、LLDPE指数合约日K线走势图

2016年，LLDPE期价总体经历了三轮上涨势头，开启强力反弹。第一轮上涨势头是在1月初到三月底，下游企业春节前备货及石化企业在3月份的集中检修。进入4月份后，下游需求转淡，期价开始回落。第二轮上涨是在5月底到七月初，主要原因是市场资金炒作，使得传统淡季下的LLDPE期价上涨，在7、8、9月份，恰逢G20峰会，因为环保原因，令不少下游企业停工，使得处于集中检修期的LLDPE期价回落。第三轮上涨是在9月下旬开始的，石化企业在国庆节前完美去库存，预期的新增产能延迟投产，造成供给减少，加之迎来下游农膜的传统旺季，原油的强力反弹，资金的炒作，LLDPE连创近年来的新高。

　　2、现货市场行情分析

　　LLDPE现货市场与期价市场一样，经历了强势反弹，新增产能投产不及预期，下游需求良好，加之原油上涨，石化不断调涨出厂价，煤炭价格的飙升，严厉的限载政策给予LLDPE市场价成本支撑。目前的主流市场价在9800-10600元/吨。

　　图2、LLDPE主流市场价格走势图

    图3、国际市场现货价格走势图

二、上游市场走势分析

　　1、原油价格走势

　　2016年迎来伊朗原油解禁，原油市场雪上加霜，延续了2015年的跌势，WTI在2月份甚至创下26.05美元/桶的近年最低点。但随后欧佩克与俄罗斯开始协议联合减产，美原油钻井数量开始下降，原油逐步筑底。伴随着尼日利亚输油管道遇袭，加拿大森林大火等供给端突发事件，原油供给短暂减少，国际油价转而一路上行。然而，进入第三季度，英国脱欧事件发酵，亚洲原油进口量下降，原油需求不振，另外，美国活跃钻井平台数一直增加，欧佩克月产量不断增加，供给严重过剩，WTI油价再次跌破40美元/桶一线。随后围绕着各产油国能否达成减产协议减产，原油进入宽幅震荡态势。在11月30日，欧佩克达成减产协议，从1月1日起每日减产120万桶的协议。12月10日，欧佩克更是与非欧佩克主要产油国达成减产协议，俄罗斯和其他非欧佩克产油国计划每日减产58万桶。油价强势上涨，但美联储的加息，页岩油可能伴随油价上升而增加产出等因素抑制了油价的涨幅。

　　展望2017年，随着供需趋向平衡，国际油价的重心将进一步上移。从之前的减产协议的执行力度上看，随着油价的上升，各产油国开始加大产量。只是目前的油价已经影响到欧佩克各产油国的政治和经济稳定，相信这次的减产决心还是比较大的。制约因素在于美国的在线钻井平台持续增加，油价的上升将刺激页岩油产量的进一步提升。加息后，美元的走强也会进一步压制原油的上涨空间。

　　图4、国际原油期货价格走势图

2、亚洲乙烯价格走势

　　随着伊朗原油解禁以及美国原油库存增加，原油市场供过于求，亚洲乙烯价格也随之下跌，另外远洋货2月份到达亚洲地区，且临近春节，部分下游工厂已经开始放假，需求减弱，下游采购积极性较低，乙烯价格大幅走低。随着节后需求慢慢恢复，加之3-4月份日本、韩国等地区的部分装置将陆续进入季节性检修。乙烯价格一路上扬。然而进入五月份，下游苯乙烯利润明显缩窄，部分乙烯衍生物甚至亏损，乙烯价格开始回落。五月份到九月份，基本都在1040-1200美元/吨区间震荡。国庆假期期间，来自于中国的需求下降，加之中东和欧洲乙烯货源供应增加，前期的高价也使本月亚洲乙烯下跌，壳牌重启96万吨/年的裂解装置，台湾也重启38万吨/年裂解装置导致乙烯价格进一步下跌。直到欧佩克与非欧佩克达成减产协议，乙烯价格跟随原油一路上涨。原油受减产协议提振，亚洲乙烯仍会继续上涨。但受中国2017年新增煤制烯烃和北美乙烷裂解制石化产品冲击，乙烯价格难有大幅上涨空间。

　　图5、亚洲乙烯现货价格走势图 单位：美元/吨

三、现货供需面分析

　　1、供给增加

　　(1)新增产能情况

　　受高油价及我国贫油多煤资源结构影响，最近两年投产的PE装置基本为煤制烯烃装置。在油价走低和环保压力下，2015年、2016年的产能增速有所放缓。2016年国内PE新增产能仅有3套，共计82万吨，均为煤制烯烃装置。其中神华新疆为高压装置，另两套均为全密度装置。2016年的产能增速仅为5.7%，且神华新疆和中天合创10月份才投产，开工还不稳定，对PE产量增加有限。到2016年煤制烯烃路径占比将达到18.4%，比重大大提升。

　　而在2017-2020年聚乙烯行业又将迎来一波投产高峰期。据卓创统计，未来四年间共计17家企业计划新增聚乙烯装置，产能平均增速在7.9%。其中2017年计划投产125万吨，2018年计划投产240万吨，2019-2020年间计划投产210万吨，预计到2020年中国聚乙烯产能将达到2191万吨。从原料方面来看，除了中海惠州二期是传统的石脑油制烯烃装置，其他装置全部是煤制烯烃。产品方面，绝大多数集中于低压聚乙烯和线型低密度聚乙烯。

　　表1、2016年国内PE新增产能 单位：万吨

     表2：2017-2020年国内新增聚乙烯产能计划 单位：万吨

(2)石化开工率维持高位

　　从产量来看，2016年10月份PE当月产量为108.4万吨，较去年同期(138.5万吨)减少30.1万吨，同比减少21.7%，环比减少0.1%。1-10月份PE累计产量1170.4万吨，其中LLDPE当月产量为49.3万吨，环比增加20.5%。10月份兰州石化、抚顺石化等PE检修装置陆续恢复产能，开工率回升，且神华新疆、中天合创装置顺利投产，产量有所上升。因石化企业利润较好，企业加大开工负荷，临时检修的企业减少，市场PE供应量进一步增大。展望2017年，新增产能125万吨，进一步加大市场PE供应量，如今的石化生产利润进一步走高，石化企业毕将加大生产力度。也预示着后期供给压力不减。

　　图6、2015-2016年PE国内检修损失量

     图7、国内PE产量及LLDPE产量走势图 单位：万吨

    图8、华东地区LLDPE生产利润走势图

(3)石化检修装置减少

　　据卓创统计，2016年截至11月份国内聚乙烯装置检修损失量共计113.37万吨，同比去年同期累计值下降，主因2015年多数石化涉及大修，产量损失较多，另外今年因PE产品盈利较高，工厂开工高负荷运行，亦弥补部分产量损失。按月度来看，产量损失多集中在4~5月份；6月份伴随中韩石化、神华包头高压以及宝丰等装置恢复生产，产量损失下降至10.12万吨，但因部分装置例如中韩、神华等装置大修恢复开车初期开工负荷较低，同时四川石化低压在六月份长时间低负荷运行等，6月份损失产量高于预期。下半年，与去年同期相比，其检修损失量明显高于去年，尤其在8-10月份同比明显增加，主要因伴随着延长榆林、兰州石化、沈阳化工等装置检修，高压和线性市场货源下降。

　　因为检修周期原因，检修初步统计数量，2017年累积涉及总产能为428.5万吨，远小于2016年的577万吨，2015年的693.8万吨。当然参考今年石化高盈利的情况下，不少装置带病生产，明年实际检修中不排除有部分临时检修或故障停车等情况。

　　(4)进口压力减轻

　　2016年我国PE进口依存度在35%左右，理论供需缺口785万吨，国内仍然有相当一部分PE需要海外进口。2016年截止10月份PP累计进口量在799万吨，累计同比减少3.46%。从来源国看，基本上主要来源国进口量都有下滑。进口量同比出现负增长并不多见，主要是因为欧美价格高，国外货源流向欧美市场。另外，人民币的贬值也对进口不利。这样就造成市场现货难靠大量进口货源补充，后市价格仍有上行空间。

　　图9、国内外价差走势图

    图10、PE进口数量及同比增速走势图 单位：千吨(左轴)，%(右轴)

2、下游需求平稳上行

　　(1)塑料薄膜

　　2016年1-10月份塑料薄膜累计产量为1136万吨，较去年同期(1071万吨)减少65万吨，同比增长5.90%。从目前的下游需求结构来看，塑料薄膜依旧占据PE下游需求的半壁江山。薄膜中的PE薄膜用量最多。国内薄膜产量稳定增长，其增速在2014年达到高峰值，随后行业洗牌，2015年增速明显放缓；但伴随着塑料薄膜在日常生活及工业应用中普及，尤其最近快递行业崛起，预计未来几年，增速保持在6.5%-7%之间。

　　图11、塑料薄膜当月产量走势图 单位：万吨(左轴)，%(右轴)

(2)农用薄膜

　　2016年1-10月份农用薄膜累计产量为199万吨，较去年同期(194万吨)增长5万吨，同比增长0.40%。与塑料薄膜的消费不同，农用薄膜消费带有明显的周期性特征。一般来说，2月份地膜生产进入产销旺季，一般持续到3月中旬，6月下旬开始进入当年的第二轮需求旺盛期，8月份以后，农膜产销活跃，且在9、10月达到最旺的时间段。但今年秋季呈现出“旺季不旺”态势，旺季有所延后。随着冬季的到来，下游膜料及管材需求逐步减弱，农膜需求或基本面结束，地膜尚未开启。农膜企业的季节性生产规律有逐渐淡化的趋势。且由于农膜产量占薄膜产量比重偏小，对于原料市场的影响越来越有限。

　　图12、农用薄膜当月产量走势图

(3)塑料制品

　　2016年1-11月份塑料制品累计产量为6989万吨，较去年同期(6789万吨)增长200万吨，同比增长3.90%。2016年1-11月份，国内塑料制品累计出口量为940万吨，较去年同期(879万吨)增长61万吨，同比增长7.00%。产量增长与出口增长较去年加快，但国内塑料制品中低档产品比重大，整体技术水平低，多满足国内消费，加之国内人口红利消失，美国新一任总统特朗普竞选时的贸易保护态度，令今后塑料制品的出口承压。

　　图13、塑料制品累计产量走势图 单位：万吨(左轴)，%(右轴)

    图14、塑料制品出口数量走势图 单位：万吨(左轴)，%(右轴)

四、LLDPE库存情况分析

　　1、大商所注册仓单量

　　截止12月21日，大商所LLDPE仓单数量为8800张，目前仓单量逐步增加，处于近年来的相对高位，注册仓单量增加一方面期货最近强势上涨，企业套保的动力增强。另一方面石化企业利润较高，以及对于新增产能投产的担忧，期货价格一旦运行到高位，套保的积极性将提高。因此，在供需面有待改善的情况下，期货交割货源流入现货市场，会使企业抛货的意愿明显，对LLDPE期价形成一定的压力。

　　图15、大商所LLDPE仓单数量走势图

2、现货市场库存

　　石化企业在国庆前的完美去库存操作，使得库存下降不少，之后一直维持在近年来的低位。国际原油在冻产协议达成支撑下上涨，带动期货市场上行，PE进口量的减少，使得库存将继续维持在低位。这也使得如今PE现货价格保持坚挺。

　　图16、国内PE库存走势图

五、LLDPE价差结构分析

　　1、相对估值

　　从相对估值角度分析，现在LLDPE现货与布伦特原油的比价高达28，高于历史的19倍平均比值。LLDPE乙烯的比价为1.3，低于1.4倍的平均水平。可见LLDPE与上游原材料价格的比价出现分化，原油在页岩油以及市场竞争加剧的情况下，油价跌幅较大，而乙烯市场在供给偏紧，下游需求回暖的提振下，乙烯价格维持相对高位。我们认为，得益于低油价，近期石化企业的利润非常丰厚，12月10日，欧佩克与非欧佩克达成的减产协议，可能导致油价的重心上升，LLDPE与上游原料价格比价分化的情况将持续修复，而从更长周期的时间观察，原油维持易涨难跌的态势或将实现比价的修复。我们比较LLDPE与HDPE及LDPE的价差发现，目前HDPE与LLDPE的价差在300元，低于于历史均值520元的水平，LDPE与LLDPE的价差在2700元，远远高于历史均值845元水平。LDPE最近因为货紧原因，强势上涨，下游企业可能会多购买LLDPE以替代部分LDPE，令LLDPE的需求增加，这将让LLDPE有了进一步上涨的空间。

　　图17、LLDPE与原油比价走势图

   图18、LLDPE与乙烯的比价走势图

   图19、LLDPE与HDPE及LDPE价差走势图

2、期现价差

　　2017年PE新增产能较多，加之中天合创和神华新疆10月底才投产，加之适逢石化装置检修小年，将使PE产量进一步增加。从期现价差来看，目前主力L1705合约仍然明显贴水现货，据数据统计，近年来。主力合约大部分时间贴水现货，主力合约换月期间，期现价差波动较大，在煤制烯烃产能大增，继续冲击PE供给端的情况下，远月合约贴水的价差结构难以给予期价重要支撑，尤其是价差收敛时，将有新的仓单进场，给予期价压力。

　　图20、LLDPE期现价差走势图

六、后市研判

　　展望2017年，由于欧佩克与非欧佩克达成减产协议，减产将近180万桶。若各产油国很好地执行各自的削减份额，油价将进一步上升。只是市场担忧利比亚和尼日利亚拥有减产豁免权，美国也会趁着油价上涨，提高页岩油产量。现在的低油价已经影响到各产油国的经济发展，我们预计油价的震荡区间将有进一步上升。这给予PE市场以成本支撑。

　　2017年，我国PE产能继续增加。且供应增加的压力明显要大于2016年。但环保政策原因，回料供应减少，尚留有一定的供需缺口。因为国外货源销往欧美的利润更高，今年我国的PE进口量同比下降，人民币的贬值也可能导致明年的PE进口量不会很大。需求方面，“旺季不旺”的态势将继续延续，但快递等行业的崛起，令下游的包装膜行业需求旺盛。LDPE与LLDPE的价差远远高于历史平均值，下游企业可能会考虑成本原因，增加LLDPE的采购。国内经济结构进一步优化调整，刺激塑料制品等的消费，我们预计LLDPE以震荡上行为主。